编者按：2025年，白酒行业在深度调整中持续“探底”。多家上市酒企营收增速放缓、净利润出现下滑，行业洗牌速度持续加快。站在2026年时点，白酒行业会有哪些变化？腾讯财经《酒业观察》栏目邀请多家券商首席，复盘2025年行业得失，展望2026年发展趋势。

　　如何看待白酒行业的2025年？有人觉得是“失意”之年，这一年“极不平凡、极为不易、极其艰辛”。广发证券食品饮料首席分析师符蓉的看法是，2025年是白酒行业“筑底之年”。

　　由于需求承压，从2025年二季度开始，部分白酒企业价格带向下延伸拓展产品矩阵，规模以上白酒企业产量收缩，中小企业出清。根据国家统计局披露， 2025年全年，规模以上工业企业白酒产量为354.9万千升，同比下降12.1%。

　　白酒行业的深度调整，也让经销商倍感压力。符蓉表示，从经销商盈利水平看，预计2025年高端酒经销商亏损比例或进一步扩大。后续若酒企延续强业绩诉求，大型经销商凭借过往积累，短期内仍有较强抗风险能力；中小经销商可能选择在库存清仓后持币观望。

　　展望2026年，符蓉使用“见龙在田”作为年度策略主标题，卧龙浮出水面，出现在田间，积蓄力量。当下，白酒行业“泡沫”出清进行时，2026年有望开启新一轮发展周期，次高端白酒将率先完成去库存，地产酒正经历去库周期，高端酒龙头仍需时间。

　　问：2025年白酒企业集体失宠，数据显示价格倒挂现象已覆盖60%的白酒企业。白酒行业持续下行的关键原因是什么？如果用一个词概括2025年白酒行业会是哪个词？

　　符蓉：白酒需求与宏观景气度相关，受相关政策因素影响，2025年5月份以来，白酒行业消费场景缺失、需求持续承压。从渠道反馈看，2025年6月以来行业动销承压，经销商打款积极性下降。

　　如果用一个词概括2025年白酒行业，我觉得是“筑底之年”。2021年以来食品饮料行业股价持续调整，连续5年跑输万得全A股，反映出市场对板块的悲观情绪。历经四年调整期，白酒行业有望迎来“估值+业绩”双底。预计随着2025年第三季度表端业绩压力的持续释放，白酒企业2026年有望轻装上阵，实现高质量发展。

　　问：白酒经销商和终端店主2025年的生存情况如何，在行业下行时期，厂商和经销商应该如何携手度过困境？

　　符蓉：我们在2025年9月的时候，实地走访了成都10余家烟酒店。在我们就当前白酒消PG电子模拟器 PG电子网站费需求与终端烟酒店老板沟通时，终端店主普遍较为悲观。整箱堆头摆放件数较以往有明显回落，终端店主反馈在价格持续下跌的过程中没必要超额备货。

　　在行业下行时期，厂商和经销商的关系比较微妙。目前多数厂家希望帮助经销商纾压，不再强制性要求打款，预计多数经销商仍最低限度配合部分头部厂商完成打款任务，以期获得年终返利、确保经销权的延续。

　　但由于多数经销商对价盘缺乏信心，导致到货后急于快速周转，批价持续回落。从经销商盈利水平看，预计2025年高端酒经销商亏损比例或进一步扩大。后续若酒企延续强业绩诉求，大型经销商凭借过往积累，短期内仍有较强抗风险能力，更可能选择先缩减人员，后精简产品、优化代理品牌来穿越周期；中小经销商可能选择在库存清仓后持币观望，等待合适时机。

　　问：2025年三季报，上市白酒企业仅茅台和汾酒增长。2026年白酒行业是否能开启“U型”复苏？不同价位带白酒的复苏节奏是否会存在差异？

　　符蓉：2025年三季度，酒企报表层面分化加大：品牌力较强的龙头酒企仍展现出较强的韧性，部分企业加速调整。比如贵州茅台25Q3实现营业总收入/归母净利润398/186亿元，同比+0.3%/+0.5%；而五粮液主动加快调整，去化渠道库存，稳定产品价格、巩固经销商信心。

　　次高端白酒板块低基数下表现相较其他价格带更优。其中山西汾酒得益于多价格带布局的产品结构，实现韧性增长。25Q3公司实现营业总收入/归母净利润90/19亿元，分别同比+4.1%/-1.4%，营收表现领跑行业。

　　三季报披露后市场再次下修对白酒企业2025年的盈利预测。截至2025年11月1日，白酒上市企业一致预期营收/净利润较二季报披露后（2025年9月1日）下修幅度中位数为-4.0/-10.2pct，较年初下修幅度中位数为-15.6/-29.4pct。

　　展望2026年，白酒行业“泡沫”出清进行时，代表性产品的金融属性去化，板块盈利预测下调过半，需求面开始改善，2026年有望开启新一轮发展周期。分价格带来看，次高端白酒率先完成去库存，地产酒正经历去库周期，高端酒龙头仍需时间。

　　问：由于国内市场需求下滑，很多酒企都非常重视出海，您认为行业2025年出海方面成效如何？有哪些新的现象？您对2026年白酒出海有一些什么建议或者观察吗？

　　符蓉：我直接说一些我的建议，中国的白酒出海可以参考日本清酒獭祭的出海之路。首先，在产品上，价格带继续向上延伸。2012年獭祭推出更高端的“磨之先”，在国际市场对标高端葡萄酒，面对高端餐饮渠道进行销售。磨之先产品目前海外价格在35000-42000日元/720ml（折合人民币1554元-1865元/720ml），已跻身超高端市场。

　　其次，在品牌宣传上，獭祭通过国礼酒背书大幅提高品牌知名度。日本前首相安倍晋三出身山口县，獭祭产地岩国市同样位于山口县。在2014年奥巴马访日和2013年普京访日，安倍两次在国礼清单里送出獭祭产品，且多次在私人聚会和夫人经营的居酒屋采用獭祭产品，为獭祭作了PG电子游戏 PG电子官网国礼酒背书，大幅提高品牌知名度。2013-2016年獭祭收入复合增长42.8%，呈加速增长态势。

　　最后，獭祭把握品牌机遇，加速走向全球，逐步成为日本酒代名词。獭祭品牌知名度提高后，加速了全球化布局，2021年起在上海外高桥设保税仓；2023年在美国纽约州“DASSAIBLUE”酒庄投产，在纽约、芝加哥、波士顿新增本地销售人员。獭祭海外收入占比从2016年的10%提升至2024年的45%，已成为日本酒在国际市场的代名词。

　　问：结合对行业的观察了解，还有什么想分享的行业感悟吗？或者可以说几句给行业打气的话吗？

　　符蓉：一年前撰写2025年度策略时，我们使用“潜龙在渊”作为主标题，判断2025年板块盈利预测处于调整期，犹如一条巨龙在水面之下潜伏，人们不得而见。

　　2026年我们使用“见龙在田”作为年度策略主标题，卧龙浮出水面，出现在田间，积蓄力量，人们看到真龙出现，但尚未一飞冲天。

　　过去三十年日本高端清酒仍量价齐升，“他山之石”使得我们对长期中国高端白酒的量价增长更有信心。